Anuncios clasificados
Volver a Heraldo.es
Suscríbete Web del suscriptor

Crecimiento

Ángel Ubide: "Draghi se la jugó y ahora tenemos una economía mucho más sólida"

El economista zaragozano Ángel Ubide publica 'La paradoja del riesgo', en el que reclama más valentía en política fiscal y repensar consensos como el 2% de inflación

03/02/2019 a las 05:00
Ángel Ubide, días atrás en el centro de ZaragozaRaquel Labodía

Tras su paso por varias empresas de Wall Street, el economista Ángel Ubide (Zaragoza, 1968) publica ‘La paradoja del riesgo’ (Deusto), en la que argumenta que la falta de valentía de los gobiernos en política fiscal, esencial para luchar contra la desigualdad, lastra la recuperación de la crisis. Pide además, entre otras cuestiones, repensar el consenso en torno a anclajes como la inflación al 2% o la deuda pública al 60% del PIB.

"Los gobiernos y los bancos centrales, con su empeño en ser conservadores y evitar riesgos, aumentan el riesgo total de la economía y la sociedad". Esta es, dice en el libro, la paradoja del riesgo.

El concepto fundamental es que hay que ser simétricos. Si los riesgos son al alza, hay que tomar todas las medidas necesarias para combatirlos; pero si son a la baja, usemos el mismo tipo de energía para luchar contra ellos. Hasta 2007 no había simetría: gobernantes y banqueros centrales pensaban que solo había que tener un efecto decisivo contra los riesgos al alza, y que los riesgos a la baja eran básicamente una anécdota. Pero hemos descubierto que no es verdad; llevamos diez años con la inflación por debajo del objetivo, con el crecimiento que no es tan bueno como quisiéramos… Hemos de ser valientes y simétricos, y dejar los dogmas en casa.

Su teoría es que, para reducir los niveles de incertidumbre, las autoridades deben deshacerse de esa excesiva prudencia e impulsar medidas más arriesgadas para reactivar la prosperidad global. ¿A qué medidas se refiere?

Hasta 2007, los banqueros centrales siempre decían que ellos nunca se comprometían a nada, que estaban dispuestos a reaccionar ante cualquier aumento de la inflación; ese era el mantra. ¿Por qué? Porque creían que había demasiada -digamos- exuberancia financiera y que si ellos se comprometían por ejemplo a mantener los tipos fijos durante seis meses eso generaría más apalancamiento. Cuando el problema es el contrario, que la gente es demasiado precavida, los bancos centrales han de actuar al revés: se deben comprometer, vender un seguro de que las condiciones financieras no se van a endurecer en los próximos doce meses, por ejemplo. De ese modo ves la situación algo mejor de lo que pensabas y te animas a consumir y a invertir.

Otro consejo suyo es que nos deshagamos de los consensos de un tope del 2% de inflación y de evitar los tipos cero. Sugiere una inflación de hasta el 4%. Y cita a Keynes: "Los hechos han cambiado, así que hay que cambiar de opinión". Aun así, algunos se tirarán de los pelos al leerlo.

Sí, porque el consenso está en el 2%, y existe una inercia: cuando te proponen un cambio, la primera respuesta es siempre un ‘no’, y luego empiezas a darle vueltas. Pero uno de los argumentos que sostengo en el libro es este: que cuando en los noventa se decidió que la inflación debía estar en el 2% teníamos una economía mucho más estable y menos volátil. Y ¿por qué el 2%? Porque era un número lo suficientemente alto como para evitar estar con tipos del 0% durante más de un 5% del tiempo. Pero llevamos así siete, ocho, diez años, dependiendo del país; veinte en el caso de Japón. Si el 2% era el número correcto entonces, no lo puede ser ahora; es pura lógica: debe ser más alto. A partir de ahí, decidamos dónde situarlo, si en el 2,5%, en el 3% o en el 4%. Más de esta cifra no, porque todos los estudios indican que por encima las expectativas de inflación se vuelven más frágiles.

"Quizás la política fiscal deba dedicarse más a estabilizar el ciclo económico"

El 4% no es una cifra al azar: está respaldado por estudios relevantes, como apunta en el libro.

El propio Olivier Blanchard, que era economista jefe del FMI, dijo que ese sería el número adecuado. A mí me da igual, pero sí creo que debe estar por encima del 2%. Y que lo importante es debatirlo.

Reclama "abandonar el concepto 'no convencional'" para herramientas como la compra de activos, los tipos de interés negativos o la 'forward guidance'.

Si tú denominas algo como ‘no convencional’, le das un cariz negativo, dices implícitamente que quieres que termine ese periodo para volver a la etapa ‘convencional’, normal. Eso genera un sesgo al alza en los tipos de interés, como si tú tuvieras muchas ganas de aumentar los tipos, y un sesgo a la baja en el crecimiento.

La estrategia de luchar con todos los medios por reducir la deuda y por la disciplina fiscal "se basaba en un análisis teórico correcto, pero aplicado a una realidad que no se correspondía con la teoría". ¿Cuál fue esa realidad?

El análisis de la política fiscal es un poco así: asumimos que los tipos de interés son positivos, y por tanto podemos gestionar el ciclo económico solo con subidas y bajadas del tipo. En ese contexto, la política monetaria se ocupa del ciclo y la fiscal se preocupa únicamente de entrar en una senda de sostenibilidad a largo plazo. Pero eso estaba todo condicionado a unos tipos lo suficientemente altos como para poderlos bajar; esa teoría, hoy por hoy, a lo mejor ya no es la que se debe aplicar. Y con poco margen de maniobra con la política monetaria, hay que plantearse que quizás la política fiscal deba dedicarse más a estabilizar el ciclo económico, no solo a reducir el déficit. A eso me refiero: hay que hacer un uso más activo de la política fiscal.

El rechazo alemán a la mutualización de la política fiscal de la zona euro fue uno de los errores que se cometieron, en su opinión.

La hipótesis de partida en 2007 es que estábamos en una unión monetaria, y en una unión monetaria se comparten los riesgos, porque si no hablamos de un sistema de tipos de cambio fijos. Pero cuando se recrudecieron los problemas bancarios en Europa en 2009 y 2010, la hipótesis de compartir los riesgos se rompió, en el momento en que se decidió que la gestión de los problemas bancarios no se iba a hacer en común, no se iba a mutualizar, sino que se iba a coordinar, algo completamente distinto: cada uno por su cuenta e intentemos hacerlo de la misma manera. Pero en el momento en que la hipótesis se invalida, los mercados empiezan a ver a cada país como una entidad independiente. Y ahí surge la deuda de Grecia, la deuda de Italia, la prima de riesgo, etc. Si en 2010 se hubiera mutualizado la política fiscal, probablemente los problemas posteriores no se hubieran dado.

"Los bancos centrales necesitan ser independientes y creíbles para cumplir con su misión"

El problema para Merkel es cómo aceptar esa mutualización y luego ganar las elecciones...

Eso ya es otro tema. La política es el arte de lo posible; los buenos políticos deberían haber sido capaces de contar la historia así y de convencer a los votantes.

¿Ve una cierta falta de responsabilidad cuando los gobiernos europeos, que reivindican como propios los éxitos económicos, achacan al BCE y la política comunitaria los fracasos?

Es una de mis críticas en el libro: los políticos se han escondido siempre detrás de la política monetaria y de los banqueros centrales. Y yo creo que es un error: los bancos centrales necesitan ser independientes y creíbles para cumplir con su misión, y si los gobiernos los empiezan a criticar cuando las cosas van mal los perjudican. No digo que los bancos centrales deban ser entes omnipotentes, pero sí que las críticas han de provenir de los académicos o los analistas.

2019 es el año de la despedida de Mario Draghi. ¿Cómo valora su labor?

De matrícula de honor. En cuanto tomó el mando, cambió la orientación de la política monetaria; el final de la crisis está en el discurso de Draghi. Hay que darle el mérito de haber entendido la fragilidad de la zona del euro, de los problemas que había, y de decidir que había que jugársela. A Draghi no se le puede acusar de no haber entendido la paradoja del riesgo: él fue valiente.

Y muy criticado en su momento.

Sí, pero se la jugó. Dijo: si no lo hago, el resultado es una economía mucho más frágil. Y ahora tenemos una economía mucho más sólida.

Eso es lo bueno de que instituciones como el BCE no dependan directamente del voto de los ciudadanos.

Y ese es el ideal de los bancos centrales. Hay que alabarlos por eso.

Si los bancos siguen siendo 'too big to fail', ¿no es este hecho por sí mismo síntoma de que hay un problema que aún no hemos solventado?

No creo que los bancos sean demasiado grandes, sino que es demasiado difícil gestionarlos en situaciones de crisis. Y a veces eso no depende del tamaño, sino de las interrelaciones entre bancos más pequeños. Por ejemplo, piensa en los ‘landesbanken’ alemanes, lo que eran las cajas de ahorro españolas. Representan la mitad del sistema bancario alemán, más o menos; cada uno es pequeño, pero imagina que todos tomen las mismas estrategias y se equivoquen de la misma manera: ahí tienes un problema cuya gestión es muy complicada. Por eso una innovación como la política macroprudencial es muy importante: analiza los riesgos no solo banco por banco, sino también de manera horizontal. Es capaz de ver si todos los bancos hacen lo mismo, con lo que el riesgo agregado es mucho mayor.

Acusa a los responsables públicos de caer en los mismos sesgos que los gestores de cartera (anclaje, aversión a la pérdida o efecto dotación). Los traslada, de la mano de la revolución tecnológica, incluso a las empresas, preocupadas solo por controlar lo que pueden (gastos de personal) y por no perder cuota de mercado, y por los trabajadores, que renuncian a aumentos desproporcionados de sueldos.

Los sesgos son importantes. Yo he trabajado muchos años en mercados financieros y una de las cosas que aprendes desde el principio es que para tener éxito hay que reconocerlos; una vez que haces esto, los puedes combatir. Me pareció interesante aplicarlos a las políticas económicas. El objetivo de inflación del 2%: ¿por qué no cambiarlo? Es un ejemplo perfecto del efecto de dotación: como lo tengo, lo valoro más. O el efecto ancla: la crisis se inició en Europa con el fraude fiscal en Grecia, y esto hizo que todos decidieran que se trataba de una crisis de deuda y que por tanto la deuda era el mal. La aversión al riesgo: cuesta cambiar los objetivos del pacto de estabilidad, cuando probablemente el 60% de deuda no tenga sentido hoy, dado que partimos de unos niveles más altos. Yo propongo instaurar procesos que eviten esos sesgos; por ejemplo, que los bancos centrales cada cinco años tengan que revisar su objetivo de inflación; lo que hace el Banco de Canadá.

"A la deuda hay que tenerle respeto, pero no miedo"

Ese temor al endeudamiento hace pensar en una constante espada de Damocles: la de la próxima crisis. ¿Cree que estamos cerca?

A la deuda hay que tenerle respeto, pero no miedo: no depende tanto de cuánta es como de qué haces con ella. Y luego están las condiciones de financiación: ¿por qué ha aumentado tanto? Primero, por el ‘shock’ de la gran recesión, y luego porque unos tipos de interés permanentemente más bajos permiten un volumen de deuda más elevado. A lo mejor estamos siendo excesivamente precavidos, sobre todo desde el punto de vista de la política fiscal. Yo lo que digo es: planteémonos cuál es el recorrido probable en cinco años y obremos en consecuencias. Quizás hay así un poco más de margen que antes.

En su opinión, la política monetaria tras la crisis no está relacionada con el aumento de la desigualdad. ¿Por qué?

En este sentido: hay que ver cuál hubiera sido la alternativa.

¿El contrafactual?

La política monetaria ha servido para fomentar la inflación de activos mucho más que la inflación de salarios y precios, y por tanto ha favorecido a los más ricos y ha fomentado la desigualdad. Pero un momento: ¿cuál es el contrafactual? Una recesión mucho más fuerte que habría afectado en mayor medida a los más pobres, porque el factor determinante de la desigualdad y la pobreza es el desempleo. De este modo, sí, la política monetaria ha ayudado. Pero se podría haber hecho mejor si la política fiscal hubiera contribuido, si los gobiernos no hubieran decidido que la única política que iban a emplear era la monetaria. La política general es redistributiva casi por definición; si tienes menos política fiscal, estás haciendo menos redistribución. Mientras que la política monetaria por sí sola siempre va a afectar en primer lugar a los activos, también por definición, porque son los que reaccionan antes. Pero combatir la desigualdad es sobre todo una labor de la política fiscal, y si esta se inhibe no puedes echar la culpa a los banqueros centrales.

El PP y Ciudadanos no parecen llevar esta línea de pensamiento...

Yo lo que digo es que el presupuesto actual que se está debatiendo es un equilibrio muy bueno entre apoyo al crecimiento, reducción de la desigualdad y disciplina fiscal. Y, en mi opinión, un presupuesto debe cubrir esas tres facetas.

Usted estuvo en el gobierno en la sombra de Pedro Sánchez. ¿Cómo ve la gestión económica del presidente del Gobierno?

Creo que lo está haciendo bien. Hay un dato interesante: la zona del euro se desacelera de forma rápida en los últimos dos trimestres y uno de los países que está teniendo el mejor crecimiento en términos relativos es España; se ha moderado, como era normal, pero comparado con el resto, como Alemania, Francia o Italia, es superior.





Pie
Enlaces recomendados

© HERALDO DE ARAGON EDITORA, S.L.U.
Teléfono 976 765 000 / - Pº. Independencia, 29, 50001 Zaragoza - CIF: B-99078099 - CIF: B99288763 - Inscrita en el Registro Mercantil de Zaragoza al Tomo 3796, Libro 0, Folio 177, Sección 8, Hoja Z-50564
Queda prohibida toda reproducción sin permiso escrito de la empresa a los efectos del artículo 32.1, párrafo segundo, de la Ley de Propiedad Intelectual

Grupo Henneo